前一段時間，油價曾突破50美元/桶似乎給死氣沉沉的油氣市場帶來了一點希望。關于油價未來走勢，各機構意見各異，但悲觀者依然占多數。油價的漲跌歸根結底是對未來供需的預期。從需求端看，原油需求大戶中國和美國的需求前景都不太樂觀，中國經濟增速放緩，美國市場有加拿大和墨西哥上演“生死博弈”，且其已逐漸從油氣進口國變為出口國;而氣候變化刺激下的汽車革命也在改變全球原油需求版圖。從供給端看，歐佩克成員國之間因利益博弈是否能執行減產協議存疑，美國因技術革新和工藝優化實現低成本開采頁巖油更為未來油價前景埋下了變數。

 

　　影響因素一：中東五國對低油價的承受能力

 

　　中東產油國對國際油價的承受能力是其減產協議能否達成的關鍵，同時也是國際油價漲跌的重要決定因素。2014年油價下行以來，歐佩克除中東地區以外的成員國都比較被動，委內瑞拉處于經濟困難中，尼日利亞、利比亞沖突不斷。所以，中東地區的沙特、阿聯酋、伊拉克、伊朗和科威特對低油價的承受能力就成為關鍵。

 

　　財政壓力

 

　　中東五國中，伊朗和阿聯酋對石油的依賴程度較低，伊拉克、沙特和科威特較高，其中尤以伊拉克對石油經濟的依賴最嚴重，2015年政府收益的90%均來自油氣。在國際油價下行過程中，沙特和科威特的油氣收益降幅最大，且石油收益較非石油收益下降更快，非石油收益一直相對占比較低。阿聯酋的政府收益來源較伊拉克、科威特和沙特更廣泛。伊朗對石油收益的依賴最輕，因為西方國家2011年以來對其實施制裁抑制了石油產量，也促使資金流向非石油領域，減少了其對油氣收益的依賴。與其他中東國家相比，伊朗的稅制更復雜，來自非石油領域的稅收較多，包括金屬、化肥和服務行業，以及個人所得稅和消費稅等。

 

　　根據咨詢公司伍德麥肯茲的預測，油價長期低迷將對中東各國國內生產總值(GDP)的長期走勢將產生不利影響。中東各國如果致力于改變單一石油經濟的現狀，國內經濟仍有潛力長期增長。但低油價可能影響各國經濟多元化進程，因為大部分公共投資仍需石油收益“買單”。

 

　　伍德麥肯茲預測，到2020年，中東各國GDP增速將較前5年有所下降，其中伊拉克和沙特降幅最大，伊拉克將從年均5.5%降至2.8%，沙特將從5%降至1.9%。伊朗將逆勢而行，因制裁取消，其GDP增速到2020年將達到4%，而2011～2015年，制裁導致其每年GDP增速以0.3%的速度下降。

 

　　盡管中東各國政府努力減少政府支出，但與石油相關的收益劇降仍使其出現財政赤字。除伊朗外，其余4個國家近3年的政府支出都有明顯下調，投資預算也大減。

 

　　2016年可能是沙特、伊拉克、科威特和阿聯酋財政赤字的低點，油價略微回暖減輕了財政壓力，但未來幾年，能否實現財政結余尚難預料。比較而言，伊拉克和沙特2016年的財政赤字甚至大于全球金融危機后的2009年一些主要發達經濟體，當時德國、日本、美國和英國的財政赤字分別占其GDP的3%、9%、10%和11%。而中東五國中，表現最好的可能是伊朗，但也有4.3%，伊拉克和沙特則分別高達20.3%和20.4%。

 

　　應對財政赤字

 

　　對中東五國而言，應對財政赤字的關鍵是擁有大量儲備進行緩沖，以及進入國際資本市場的機會。伊拉克幾乎完全沒有儲備，進入國際資本市場的機會也有限;沙特的儲備已迅速縮水;阿聯酋和科威特多年來都通過主權財富基金收益來應對赤字，但因多用于投資，流動資產減少，導致對資產價格形成短期壓力;伊朗儲備雖少，但赤字也低，儲備是赤字的8倍，暫時無憂。就政府債務來看，伊拉克負債最多，加上低油價和國內武裝沖突影響，政府壓力最大。

 

　　伍德麥肯錫認為，即使擁有豐厚的儲備，中東五國政府也應增加發債。2016年以來，沙特和阿聯酋都嘗試從債券市場獲取資金。伊朗正從長達14年的放逐中回歸國際債券市場，但美國財政部現行的國際融資交易制裁仍將限制國際銀行涉足伊朗。

 

　　伊拉克儲備有限又無法進入國際資本市場，只能靠國際貨幣基金組織(IMF)和央行解決其預算赤字問題。伊拉克發展基金目前低于10億美元，2012年尚有180億美元。2015年10月，伊拉克因投資者要求11.5%的收益太高而取消了20億美元的國際債券發行。2016年7月，伊拉克接受了IMF的53億美元3年期貸款以穩定經濟。

 

　　與伊拉克相比，阿聯酋的儲備相當豐厚，可應對低油價對其財政狀況的影響。2016年，阿聯酋發行債務減少了依賴儲備解決赤字的壓力。其儲備主要通過主權財富基金持有，按儲備占GDP的比例，阿聯酋2015年底的占比高于沙特的98%和伊拉克的35%，科威特占比最高，金融儲備占其GDP的580%。阿布扎比2016年4月因出售7年期主權債券融得50億美元，登記購買者是發行數的3倍，但負債水平與主要發達國家相比仍低很多。英國和美國負債占GDP比例分別為89%和104%。

 

　　目前來看，沙特暫時還扛得住。2016年，沙特增加了債務發行量以減緩儲備的減少，而實現經濟多元化也需要金融儲備的支持。2014～2016年，沙特1800億美元的儲備用于政府支出，目前剩余5650億美元。2016年，沙特售出40億美元的國債。伍德麥肯錫預測，沙特2016年底前還將動用350億美元的儲備解決赤字問題。根據目前趨勢，沙特儲備占GDP比例到2020年將從2013年的122%降至50%。同時，債務將增至GDP的23%，而2013年僅為2%。

 

　　經濟轉型現狀

 

　　中東不同國家經濟多元化進程也各異，伊拉克和科威特的經濟形式最單一，因此受油價影響最大。2012~2015年，伊拉克石油收益占GDP比例從52%增至60%。

 

　　過去5年，沙特、科威特和阿聯酋的石油收益占GDP的比例基本持平，而伊朗則從2011年的25%降至2015年的11%，但隨著石油出口的日益恢復，石油收益占GDP比例短期內也將走高。

 

　　油價下行時期，中東五國已意識到經濟多元化的重要性，但要實現這一目標還要將石油收益用于投資。由于中東五國為解決財政赤字問題已減少非石油板塊的投入，目前來看，經濟多元化前景不樂觀。

 

　　為此，沙特確立了經濟轉型目標，制定了《2020年國家轉型規劃》和《2030年規劃》，為減少對石油的依賴和實現經濟多元化制定了戰略方案。目標包括：將非石油收益占GDP比例從16%提高到50%;提高銷售稅;將外國直接投資占GDP比例從3.8%提高到5.7%。但此刻的低油價并不利于沙特的轉型，因為轉型所需的資金多來自石油收益。

 

　　伊朗因受制裁影響而對石油依賴減少，原油出口萎縮到100萬桶/日，減產90萬桶/日。但隨著油氣出口逐漸恢復，經濟多元化進程也可能受阻，因為石油供應量增加需要投入大筆資金，未來5年非石油板塊可能受到擠壓。

 

　　財政保本油價

 

　　中東五國2016年的財政保本油價遠高于國際油價，而到2020年，多數國家的財政保本油價還將繼續上漲。中東主要產油國目前都出現了財政赤字，將通過儲備或發行政府債券來應對。沙特的財政保本油價最高，為92美元/桶;科威特最低，為57美元/桶。

 

　　在當前的油價水平，主要產油國政府支出都必須控制。伊拉克的財政保本油價雖低于沙特，但因儲備有限和進入國際資本市場的機會少，情況最糟，目前該國依賴IMF和央行救濟;伊朗情況較好，儲備能有效覆蓋赤字，但隨著制裁取消，其對石油的依賴將加大;科威特和阿聯酋儲備豐富，未來有能力解決赤字問題。

 

　　影響因素二：汽車革命

 

　　目前，全球原油需求的2/3與交通有關，而以內燃機為主的汽車向電動汽車的轉型是汽車工業的重要走向，對原油需求的影響巨大而深遠。國際能源署(IEA)的統計顯示，在2015年全球約9300萬桶/日的石油消費量中，交通運輸領域的消費量為3950萬桶/日，占比為42%，主要是以車用燃料形式消費。據相關機構預測，全球原油需求或因此最早在2030年出現每日幾百萬桶的減幅。隨著電動汽車熱，鋰價格已一路走高，比過去幾年高兩倍。汽車發動機使用燃料的改革無疑將在未來影響整個汽車工業的發展，并深刻影響與之相關的礦產價格。

 

　　然而，石油行業普遍認為，電動汽車對石油消費的影響有限。BP在今年發布的《2035年全球能源展望》中稱，未來20年，交通運輸領域的非石油燃料消費增長有限，年均增幅不到5%，且主要是天然氣取代石油。埃克森美孚也在《2040年能源展望》中表達了類似觀點，認為未來汽車領域的變革重點在傳統混合動力汽車(油電/氣電混合)，而非電動汽車，預計傳統混合動力汽車銷量占當年新增汽車總量的比例將由2014年的2%增至2040年的40%;而插電式混合動力汽車和電動汽車2040年在新增汽車總量中占比不到10%，在全球汽車保有量中占比不會超過4%。

 

　　但實際情況是否樂觀，目前還看不出端倪。至少，中國政府對電動汽車有相當高的熱情，油價下行以來，并未因此減少對電動汽車的補貼。由于缺少石油資源且發動機技術一直沒有突破，中國考慮通過電動汽車實現“彎道超車”，避開內燃機短板的舉動，無論是否成功，帶來的預期已足以影響國際油價走勢。

 

　　影響因素三：技術革新與工藝優化

 

　　技術革新與工藝優化對石油公司來說或許是好事，但在降低成本提高產量的同時，也給油價造成負面影響，尤其是美國頁巖油氣的開發。技術革新與工藝優化使得美國頁巖油氣并未像2015年初多家機構預測那樣，在油價大幅走低時迅速減產。2015年4月~2016年5月，由于美國頁巖油公司大幅降低經營成本，國內原油產量僅減少了80萬桶/日，部分歸因于這些公司與油服公司的談判，但技術革新和工藝優化也是重要因素。

 

　　美國能源信息署(EIA)發布的頁巖礦區生產效率調查顯示，從原油期貨價格全面下跌的2014年9月～2016年9月，位于北達科他州和蒙大拿州的巴肯，以及得克薩斯州的鷹福特和二疊紀盆地，每口新啟用油井平均原油產量增加了兩倍。而這3個主要頁巖區的產量占美國頁巖油總產量的近80%。其中，鷹福特頁巖區2014年9月每口油井的日產量為636桶，目前已增產1.8倍，達到1170桶;二疊紀盆地日產量增加2.8倍，達到575桶。

 

　　石油公司通過大數據、資訊科技等技術進行地質分析，不斷提高頁巖油開采技術水平，可在控制成本的情況下提高產量。過去美國頁巖油生產的盈虧平衡點為每桶40~70美元，如今已出現每桶30~40美元也能穩定盈利的情況。

 

　　因技術革新和工藝優化使原本無利潤的頁巖油在當前油價水平仍可贏利將給國際油價施壓，而油價的長期低迷也會倒逼技術革新和工藝優化。

 

　　影響因素四：中國的石油需求與儲備能力

 

　　隨著中國經濟地位的提升，其對能源尤其是石油的需求對國際油價的影響日益加大。有觀點認為，中國的石油需求從被低估到被高估的過程是1999～2014年原油超周期和2014年至今油價暴跌的主要推手之一。1999～2014年，中國原油需求增量約等于日本和英國的石油消費量之和。目前，中國已超過美國成為全球最大的石油進口國。但咨詢機構ESAI Energy2016年發布研究報告稱，從現在到2030年，中國的石油需求增速將不及此前15年的一半。埃克森美孚年初公布的能源需求預測也下調了對中國能源需求的預期，將中國至2025年的能源需求年增速預期下調至2.2%，而由此減少的10年內預期增量超過巴西當前的石油年消費量。埃克森美孚還預計，中國能源需求2030年前將見頂。另有數據指出，經濟增速放緩已對中國能源需求造成影響，而中國需求則一直被視為油價最重要的決定因素。中國政府數據也顯示，2015年能源消費僅增長0.9%，國內生產總值(GDP)增長6.9%，是25年來的最低年增速。

 

　　對于中國、印度和其他快速擴張國家的能源需求熱潮的預測是基于現實的趨勢。這些經濟體日漸成熟，中產階級人數大幅增長并使用更多能源，如駕駛汽車或使用空調等。埃克森美孚的能源展望稱，上述因素也是其認為全球能源需求將在2014~2040年增長25%的主要原因。

 

　　另一個不容忽視的現象是，中國經濟增速放緩的同時，原油需求仍以此前的速度增長，這主要因為中國在建原油儲備。根據相關資料，2015和2016年，中國分別以平均50萬桶/日和90萬桶/日的速度進口原油。而據官方數據，中國原油儲備量有限。中國國家統計局公告，到2015年中期，建成舟山、大連等8個國家原油儲備基地，總庫容僅2860萬立方米。中國原油儲備分為國家戰略儲備和商業儲備，國家戰略儲備油庫建設進度較慢，而商業儲備油庫幾乎沒啟動。目前中國具體原油儲備能力仍不確定，但可以肯定的是，一旦儲備能力趨于飽和，目前穩定的原油進口增勢很難持續，油價將進一步承壓。

 

　　影響因素五：全球經濟增速長期放緩的預期

 

　　全球經濟增速長期放緩的預期是又一個影響國際油價的負面因素。經濟增長和能源需求是雙向關系，經濟增長需要能源，而能源的主要代表是原油，能否有廉價原油也是經濟發展的前提。出于這個原因，全球經濟增長預測是原油需求預測的基礎。但過去幾年，全球經濟增長一直被高估是全球石油供過于求的原因，簡而言之，石油工業為并未實現的高經濟增長率投入了巨額資金。

 

　　國際貨幣基金組織(IMF)預測，未來全球經濟僅會不溫不火地增長。但即便是不溫不火的走勢目前也受到威脅，導致對原油需求增長無法樂觀。2008年金融危機以來，世界經濟幾乎沒有像樣的復蘇，悲觀氣氛總是揮之不去。全球許多重要經濟體目前都在苦苦掙扎：日本的安倍經濟學已被認定為失敗;歐洲歐債危機未了，又逢英國脫歐、德國和法國的難民危機和宗教沖突等一系列打擊;中國經濟增長降速也遠高于官方統計數據。美國某調研機構認為，受這些突發事件的影響，2016年全球經濟政策不確定指數創歷史新高，甚至超過金融危機后的2009年，且過去5年全球平均經濟政策不確定指數比上一個5年上漲了60%。

 

　　2012年10月至今，IMF共進行17次經濟增長預期調整，其中增速調降為14次。2016年，3次調降全球經濟增長預期，調降幅度達0.5個百分點，預期增速僅3.1%，不僅低于1980~2015年的歷史均值3.5%，還低于2008～2015年的危機均值3.3%。

 

　　比經濟衰退這一表象更讓人沮喪的是背后增長動力的缺失。IMF研究稱，2005年至今，全球經濟不景氣的背后是全要素生產率增長率的普遍下降，無論歐美、日本還是中國都是如此。以美國為例，有數據顯示，全要素生產率增長率從上世紀80年代的均值0.97%，90年代的1.17%，本世紀前十年的0.83%，大幅降至2011～2014年的0.37%。IMF認為，美國經濟活力不足的原因是各行業的初創公司占比持續下降，可能是大公司集中度過高，阻礙了新生產力出現和生產效率提升。同期，中國的全要素生產率增長率則分別為1.01%、1.65%、3.69%、1.22%，最近幾年降幅較大，但與歐美日等成熟經濟體相比仍居高位。

 

　　除經濟環境的不確定性外，生產效率的下滑和投資對經濟增長的拉動效應也不斷下降。內生增長理論指出，資本、勞動力等要素投入遵循邊際報酬遞減的規律，長期來說，投資對經濟增長的驅動力會逐漸降低。在現實社會，各國央行不斷加碼的貨幣寬松政策并沒有讓全球經濟重振雄風，相反，其對經濟的拉動作用不斷減少。全球負債也創下歷史新高，如果繼續保持當下歷史新低的利率，高負債不會導致什么問題，但當下低經濟增長率幾乎使提高利率成為必然，勢必打壓全球原油需求。各國政府開始注重能效，經濟增長對原油需求增長的影響開始減弱，原油需求持續增長的可能也因此減少，或將使國際油價長期鎖定在50美元/桶左右。

圖片來源：找項目網